Beleggingsnieuws

Beleggingsnieuws

12 augustus 2022

 

Aandelen: the wall of worry

Nadat de aandelenmarkten vorige week aardig bleven liggen, volgend op een forse omslag in juli, bleef het sentiment deze week relatief positief. Dat had vooral te maken met de jongste Amerikaanse inflatiecijfers, die iets lager waren dan in juni.

Voor beleggers waren de lagere inflatiecijfers een signaal dat de inflatie mogelijk het hoogste punt voorbij is en dat de Federal Reserve (Fed) zich misschien wat minder hoeft te focussen op verkrapping van het monetaire beleid. Het gevolg was dat de rente op 10-jarige obligaties daalde, wat de waardering van aandelen (en dan vooral groeiaandelen) een steuntje in de rug gaf.

Het resultatenseizoen over het tweede kwartaal is flink op stoom gekomen en de cijfers zijn over het algemeen tamelijk goed. Bedrijven hebben per saldo beter dan verwachte resultaten gerealiseerd. Dit geldt vooral voor de omzet en minder voor de winst. Dat de winsten van bedrijven minder sterk zijn, valt te wijten aan (tekenen van) margedruk door de hogere inputprijzen in bepaalde sectoren.

Punten van zorg zijn er ook. De inflatie-effecten beginnen geleidelijk voelbaar te worden, waardoor de consumentenvraag de komende kwartalen waarschijnlijk vertraagt. Van de sector halfgeleiders kregen we de afgelopen week al een beetje een inkijkje: Nvidia en Micron, toonaangevende spelers in de halfgeleidersector, gaven beide aan een vertraging van de vraag te voorzien. Met de koersdalingen van halfgeleideraandelen was het echter gauw gedaan: de hierboven genoemde inflatiecijfers en de daarop volgende rentedaling legden een bodem onder de waarderingen.

Er zijn nog altijd veel verschillende factoren die beleggers zorgen baren. De markten blijven daarom waarschijnlijk nerveus. Uiteindelijk hebben beleggers met verschijnselen te maken die voor velen relatief onbekend zijn, namelijk inflatie en monetaire verkrapping tegen de achtergrond van een mogelijke recessie en geopolitieke spanningen. Een belangrijke vraag blijft dan ook hoe diep de economische vertraging wordt en hoelang deze gaat duren, plus in welke mate de neergang al in de markten is ingeprijsd. De pessimisten – in het Engels wel aangeduid als de ‘bears’ – vrezen een ernstige recessie. De optimisten (‘bulls’) hebben vertrouwen genoeg om aandelen te blijven kopen, in weerwil van de problemen; zij volgen, met andere woorden, de oude beleggerswijsheid: ‘climbing the wall of worry.’

Obligaties: hoe nu verder?

Het beleid en de communicatie van de Fed hebben sinds begin 2022 geleid tot een forse stijging van de reële rente (rente gecorrigeerd voor inflatie) op staatsobligaties. Het gevolg is dat de kosten van lenen voor de consument en het bedrijfsleven omhoog zijn gegaan.

Die hogere financieringskosten hebben bijgedragen aan een forse stijging van de risicopremies op risicovolle beleggingen. Meer recent zijn zowel investment-grade en high-yield bedrijfsobligaties als schulden uit opkomende markten (EMD) wat teruggeveerd van de al te hoge risicopremieniveaus.

De aankomende cijfers over zowel de Amerikaanse industriële productie (op dinsdag) als de Amerikaanse detailhandelsverkopen (woensdag) kunnen meer informatie opleveren over de verdere ontwikkeling van de risicopremies. Op dit moment lijkt de meest gangbare mening (van de Fed en marktpartijen) dat de verkrapping van de financieringsvoorwaarden de rest van het jaar afdoende zal zijn om de inflatie weer terug te krijgen op het streefniveau. En relatief snel ook. Maar beleggers vergeten daarbij misschien dat het tempo van de kwantitatieve verkrapping (waarbij de centrale bank haar balans verkort) in de VS de binnenkort omhooggaat. Komende maand wordt het maandelijkse plafond bereikt van USD 95 miljard aan beleggingen die van de Fed-balans afgaan (en niet worden herbelegd). Dat biedt meer ruimte voor een verdere stijging van de Amerikaanse reële rente.

Het tweede speerpunt van de berichtgeving de komende week is de publicatie van de notulen van de vergadering van de Fed-beleidsmakers. Beleggers verwachten meer duidelijkheid over de inflatievooruitzichten, omdat er een aanzienlijk risico bestaat dat de hoge inflatie een blijvend karakter krijgt. De kosten van het omlaag krijgen van de inflatie kunnen dan ook hoger blijken dan voorzien. Het gevolg is dan dat de omgekeerde rentecurve tussen 2- en 10-jarige Amerikaanse staatsobligaties diep negatief blijft (bij een omgekeerde rentecurve – ook wel negatieve rentecurve genoemd – is de rente op kortlopende obligaties hoger dan op langlopende obligaties).

De Europese Centrale Bank (ECB) heeft toegezegd om de risicopremies in Europa (onder bepaalde omstandigheden) “binnen de perken” te houden. Er zijn signalen dat de marktliquiditeit (verhandelbaarheid) te wensen overlaat en dat het proces van monetaire verkrapping versneld wordt. Ten aanzien van Italië, het zorgenkindje van de eurozone, zou dit kunnen betekenen dat de ECB haar toezegging moet omzetten in daden. Dit zou met zich meebrengen dat er ook een bovengrens zou zijn voor de rente op Duitse staatsobligaties. Onze directe positionering in Italië is neutraal tot licht overwogen in vergelijking met onze benchmark. We krijgen daarnaast waarschijnlijk te maken met toenemende beweeglijkheid in de door ons aangehouden beleggingsinstrumenten die blootgesteld zijn aan langer lopende Italiaanse staatsobligaties.

AEX doet een stapje terug

Na een hele sterke julimaand consolideert de AEX vooralsnog in augustus. Per saldo beweegt de index zijwaarts. Deze week, maar ook over het hele cijferseizoen, waren bedrijfscijfers beter dan verwacht. En er waren positieve inflatiecijfers uit de VS, waar de inflatie lijkt te hebben gepiekt.

De AEX-index moest deze week een kleine stap terug doen, in een maand die over het algemeen bekend staat om zijn dunne handel. In vergelijking met vrijdagochtend vorige week staat de index zo’n 0,8% lager; de index beweegt deze ochtend rond de 726 punten. Hiermee blijft het Damrak achter bij de Europese Stoxx 600 die 0,6% steeg. Grootste stijgers binnen de AEX waren Aegon (+15,0%), Unibail (+6,6%) en Adyen (+4,9%). Grootste dalers waren Just Eat Takeaway (-4,3%), NN (-3,8%) en Philips (-3,1%).

Ahold-Delhaize rapporteerde sterke tweedekwartaalcijfers en was positiever over de vooruitzichten voor het jaar. Qua omzet, winst en winstgevend waren de cijfers beter dan verwacht, terwijl ook beide regio’s (de VS en Europa) de verwachtingen overtroffen. Het management verhoogde zijn verwachtingen voor de winst per aandeel en de vrije kasstroom voor het jaar. De overige verwachtingen werden herhaald. Naast de goede cijfers doken geruchten op dat Ahold-Delhaize wellicht het Amerikaanse bedrijf Albertsons zou overnemen. Beleggers waren hier achter gekomen door de vliegbewegingen van het management te volgen tussen de hoofdkantoren van beide bedrijven in de VS. Logischerwijs werden over deze geruchten door het management geen uitspraken gedaan.

Het operationele resultaat en de kapitaalratio (Solvency) van Aegon over het tweede kwartaal waren beter dan verwacht. Onder de streep viel de winst wel wat tegen, maar dat werd gecompenseerd door voldoende positief nieuws. Zo verhoogde de verzekeraar zijn doelstelling voor de vrije kasstroom. De verbeterde marktomstandigheden zorgen er ook voor dat Aegon een deel van zijn Amerikaanse activiteiten – die in de etalage staan – tegen een betere prijs kan verkopen.

De cijfers van NN waren redelijk en per saldo beter dan verwacht. Het operationele resultaat en de kapitaalgeneratie versloegen de verwachtingen. De kapitaalratio (Solvency) viel echter iets tegen. De beter dan verwachte operationele winst werd gedreven door Nederlandse levensverzekeringen, hogere vergoedingen (fees) en omzet gebaseerd op premies, lagere administratieve uitgaven en een betere investeringsmarge. De doelstelling van de kapitaalgeneratie werd overigens niet naar boven aangepast.

PostNL heeft opnieuw een moeilijk kwartaal achter de rug en verlaagde daarom de verwachtingen voor het jaar. De trend van het eerste kwartaal heeft in het tweede kwartaal doorgezet: hoge inflatie en druk op consumentenuitgaven. Alle belangrijke maatstaven (omzet, winst et cetera) waren daardoor fors lager op jaarbasis. Binnen de divisies waren de resultaten van de pakketbezorging opnieuw fors lager, terwijl de gewone post onder de omstandigheden redelijk presteerde.

Volgende week loopt het cijferseizoen op zijn eind en zal ook de macro-economische agenda iets minder vol zijn. Detailhandelsverkopen in China en de VS zijn de belangrijkste cijfers die op het programma staan. Maandag rapporteert China deze cijfers; het is de verwachting dat de verkopen met 4,9% op jaarbasis zijn gestegen. In de VS komen deze cijfers op woensdag uit, waarbij een stijging van 0,2% op maandbasis verwacht wordt. In beide landen is het consumentenvertrouwen niet hoog, maar dat uit zich anders. In China geeft de Chinese consument al een tijdje niet thuis. Ook kampt het land met een dalende huizenmarkt en een moeilijke situatie op de arbeidsmarkt. In de VS speelt de hoge inflatie de consument parten, maar die blijft desondanks nog redelijk goed consumeren.